出品：新浪财经上市公司研究院
文/夏虫工作室
核心观点：晶泰控股首次盈亏为盈，是否意味着AI制药赛道即将迎来放量爆发曙光？晶泰控股首次扭亏或仅为账面富贵，在金融资产公允价值等“财技”加持下公司实现账面盈利，公司经验活动净现金流仍在持续“失血”。需要强调的是，公司在“一次性收入”首付款加持下，使得业绩爆发式增长。在单一客户依赖背景下，随着首付款收入确认完毕后，未来公司业绩是否维持高增长或有待进一步观察？此外，公司首付款占交易总额占比不足2%，相关交易含金量或也有待观察。
2025年，AI制药企业晶泰控股首次迎来盈利。
2025年年报显示，2025年集团实现营业收入8.03亿元，同比增长201.2%；年内利润1.35亿元，经调整利润净额2.58亿元，首次实现年度盈利，成为AIforScience（AI4S）领域首家盈利的港股上市公司。
值得注意的是，晶泰控股2021年至2024年已经累计亏损70亿元左右。随着其首次迎来盈利，是否意味着AI制药赛道迎来放量爆发曙光？
扭亏为账面富贵？
根据公开资料显示，晶泰控股是一家基于量子物理，以人工智能赋能和机器人驱动的创新平台型科技公司。自创立以来，公司采用基于量子物理的第一性原理计算、人工智能、高性能云计算以及可扩展及标准化的机器人自动化相结合的方式，为制药及材料科学（包括农业技术、能源及新型化学品以及化妆品）等产业的全球和国内公司提供药物及材料科学研发解决方案及服务。
业内人士表示，在当前AI药物研发领域，企业主要采用三种主流商业模式，即AISaaS、AICRO与AIbiotech。AISaaS服务模式下，企业向客户提供AI辅助药物开发平台；AICRO模式中，初创企业借助人工智能技术，致力于为客户高效交付先导化合物或临床前候选药物（PCC），后续药物开发工作则由药企自行开展，或双方合作推进药物管线；AIbiotech模式的企业以推进自主研发的药物管线为核心业务，较少开展外部合作。国内多数AI药物研发企业并非局限于单一商业模式，而是在SaaS服务商、AICRO和AIbiotech这三种商业模式中，选择兼容其中两种甚至三种模式。
据统计，我国有超过90家AI制药企业，包含了AI+CRO、AI+SaaS以及AI+Biotech公司，我国AI+药物研发上市公司主要有晶泰控股、泓博医药、成都先导等企业；互联网大厂主要有百度、腾讯、华为、平安科技、阿里巴巴、字节跳动等。
目前，晶泰控股的业务模式主要是“AI+CRO”的混合体，2025年公司业务结构由药物研发服务与AI4S智慧解决方案两大业务组成。其中，药物研发服务主要为覆盖小分子药物发现、大分子药物发现、药物固体形态研发等领域，为全球生物医药企业提供一体化解决方案，合作客户包括辉瑞、强生、礼来等国际知名药企，以及中国正大天晴药业、韩国大熊制药等，该业务2025年增长迅速，由上一年的1.04亿元飙涨2025年的5.38亿元，增幅超418%。目前该业务收入占比为67%，成为公司基本盘。
而AI4S智慧解决方案业务则是以标准化和定制化研发解决方案为抓手，通过机器人硬件+智能算法替代人工实验，提升客户研发效率；同时在规模化落地中持续打磨机器人实验与AI能力，构建以AI模型、机器人实验室、智能Agent为核心的AI4S智能化平台，打通供应链、分子设计、合成、筛选与工艺优化全链条。
需要指出的是，AI4S智慧解决方案2024年为公司贡献收入占比为61%，而今被药物发现板块超越。值得注意的是，该业务2024年收入增速为87.8%，而2025年增速放缓至62.6%。
从盈利结构看，公司此次扭亏为盈或为账面富贵。Wind数据显示，公司2025年扣非规模净利润仍然为亏损。
据资料显示，公司金融资产公允价值收益净额2025年大幅飙涨至超5亿元，较2024年的2530万元增长逾18倍。与此同时，2024年公司将可转换可赎回优先股全部转为普通股。
需要指出的是，可转换可赎回优先股通常被归类为“金融负债”，因为持有者有权要求赎回，所以公司有义务在未来支付现金。根据会计准则，这类工具的公允价值变动需要计入损益表。当公司估值上升时，这些优先股的公允价值也会上升，但由于它们是负债，负债的增加会被记录为“公允价值亏损”。这实际上是一种会计上的非现金亏损，并不代表实际的现金流出。当这些优先股转换为普通股后，它们从负债转为权益，就不再需要确认公允价值变动了。换言之，2025年晶泰控股不再确认可转换可赎回优先股的公允价值亏损。
从现金流表现看，公司仍然处于失血状态，持续五年经营活动净现金流为负。
市场为远期买单？单一客户依赖下的业绩爆发可持续性待考
根据弗若斯特沙利文的数据，全球自动化研发实验室的市场规模，预计将从2023年的59亿美元飙升至2030年的607亿美元，年复合增长率接近40%。从增速看，AI制药赛道或极具成长性。
然而，当下赛道似乎仍然处于爆发前期，所处赛道或还未真正大爆发。据艾媒咨询最新数据交叉验证，市场规模从2021年的7.9亿美元增长至2024年的18.2亿美元，2025年已实现24.1亿美元，预计2026年将达到29.9亿美元。其中，中国AI制药市场同步快速发展，2020年中国AI制药市场规模为0.8亿元，较2019年增长14.29%。2021年市场规模增速明显提升，达到100%，表明了中国AI制药市场开始进入快速发展阶段。2022年市场规模进一步增长至2.9亿元，2023年市场规模跃升至4.1亿元。2024年市场规模达到5.6亿元，同比增长36.59%。2025年市场规模突破6亿元。
值得注意的是，公司出现单一客户依赖。2025年报告期间，晶泰控股五大客户占本集团总收入约58.7%（2024年：33.4%），其中公司最大客户占本集团总收入高达45.5%。显然，公司或已经形成单一客户依赖。
公司新增大客户或主要为DoveTreeLLC。
2025年6月，晶泰科技公告与由哈佛大学终身教授GregoryVerdine创立的DoveTreeLLC签署合作意向书。同年8月，双方完成最终协议签署，合作总潜在价值上限接近60亿美元（约470亿港元），创下AI制药领域订单规模纪录。
根据协议，晶泰科技将在最终协议签署后的10日及180日内，分别获得5100万美元（约3.5亿元人民币）和4900万美元（约3.4亿元人民币）的首付款。首付款是在协议生效后立即支付、通常不可退还的现金。它不依赖于未来不确定的临床试验或商业成功，是授权方（Licensor）能100%落袋为安的收入。因此，更高的首付款比例，意味着买方愿意为项目的现有数据、知识产权和短期价值支付更高的“确定性溢价”。从公司首付款总交易额占比看，公司的首付款占比不足2%。
根据下半年收入数据预估，公司26年或将还有一笔首付款收入将释放。需要指出的是，首付款是在合作协议签署后短期内支付，是一笔固定的、一次性的预付款。它是对技术平台和初期投入的认可，但不重复发生。晶泰科技与DoveTreeLLC的合作总潜在价值高达近60亿美元，但其中超过58.9亿美元属于未来的里程碑付款和销售分成。这些收入能否实现、何时实现，完全取决于后续多个药物管线的研发与商业化进展，存在很大不确定性。至此，我们疑惑的是，未来公司是否可能出现巨大波动？
需要补充的是，公司年报表示，公司2025年取得了一系列重要成果，其一，赋能及孵化5+款全球first-in-class/best-in-class创新管线进入临床阶段或IND-enabling阶段，涵盖肿瘤、自免、神经退行性疾病、慢性疾病等领域；其二，多项重磅合作落地，累计合作金额高达数百亿元人民币，在AI应用领域稳居行业领先地位；其三，2025年创收客户数同比增长62%²；截至目前，我们累计覆盖全球前20大药企中的17家，成功实现多场景交付及国际头部客户认可；其四，集团累积开发超200+行业AI模型，2025年成功拓展新型药物创新平台包括分子胶、多肽及小核酸领域，进一步巩固全栈能力壁垒；其五，智能体每周独立自主推进上万次化合物实验，实现研发闭环；其六，成功拓展新材料及消费健康等新领域。晶泰控股进一步飙升，以上里程碑标志着公司‘AI+机器人’平台价值正式迈入规模化兑现阶段，为可持续、高质量增长奠定坚实基础。
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责任编辑：公司观察
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